【中金固收·利率】债市的共识与分歧( 二 ) 原标题：【中

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在外需减弱的同时，内需成为支撑经济的关键因素。从4月份的数据来看，内需层面只有房地产一枝独秀，其他的消费和投资都相对疲弱。而从生产指标来看，经过一季度的扩张之后， 4月份再度回落，表现在工业增加值明显下滑。如果从六大电厂耗煤量来看，无论是否对正春节位置， 4-5月份的同比都明显滑落（图24 ，图25）。如果将春节位置对正，可以看到耗煤量的同比还在下滑。至于工业生产开始放缓的原因，我们在前期的报告里面多次探讨过。主要是去年四季度到今年一季度，为了支撑经济，政府对供给侧改革有所放松，中上游行业的产能产量以很快的速度在恢复，比如一季度的粗钢产量再创历史新高。不仅是钢铁，包括煤炭、有色、化工等工业品的产能产量也显著回升。产能产量的回升也阶段性的支撑了工业增加值和发电量等指标。但中上游产量的回升也引发了其他的问题，尤其是在投资和消费需求都不强的情况下，下游需求偏弱，而中上游工业品产能产量的回升导致其库存的累积也相对较快，从而抑制其价格。观察100种工业品指数的话，可以看到， 4-5月份工业品价格总体回落（图26），尤其是5月份以来较快，反映了供给过剩的风险重新上升。一旦库存重新累积，产能过剩回来，那么后续就会进入企业自发的去库存过程，即企业重新主动降低产能产量，这会导致工业产出、工业增加值和发电量再度回落， 4月份已经体现了这样的趋势。预计5-6月份可能还会有一定程度的下滑。此外，如果从运输角度来观察，也可以某种程度上看到经济的疲弱。比如看主要城市的机场货邮运输量， 4月份呈现同比下滑的态势。而运输卡车的发货量可能也有一定的下滑，这点可以观察柴油的生产量。 4月份柴油的产量同比下滑接近10%（图27），显示运输车辆和重型机械的作业量有所下滑。历史上来看，柴油的产量和消费量与经济的关系比较密切。从这个角度可以看到经济的内需动能仍在下滑。